• A seguir, são detalhados os benefícios dos veículos de securitização multiemissão e como eles se comportam em diferentes áreas das finanças, segundo o III Relatório Anual do Setor de Securitização de Ativos.
• O conteúdo é direcionado a gestores de ativos que desejam compreender em profundidade por que utilizar produtos estruturados na construção de suas estratégias.
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No mundo das finanças estruturadas, os veículos de securitização multiemissão consolidaram-se como uma ferramenta cada vez mais utilizada por gestores que buscam otimizar custos e acessar novas oportunidades.

Sua crescente popularidade responde à necessidade de contar com plataformas mais eficientes para canalizar investimentos, mas também levanta desafios em termos regulatórios, operacionais e de proteção ao investidor.

Fundos: a alternativa regulada, porém custosa

Uma das estruturas mais tradicionais para canalizar investimentos é a criação de fundos. No entanto, os custos de constituição e operação costumam ser elevados, o que os torna veículos pouco viáveis para operações de menor escala.

Na Irlanda, por exemplo, um Irish Collective Asset-management Vehicle (ICAV) pode implicar custos operacionais anuais superiores a EUR 200.000, sem contar as despesas iniciais de constituição.

Além disso, por se tratar de entidades reguladas, os diretores do fundo devem ser aprovados pelo Banco Central da Irlanda, o que adiciona complexidade e tempo ao processo.

Embora alguns investidores valorizem a segurança adicional proporcionada por um veículo regulado, em muitos casos os custos acabam desestimulando a criação de fundos quando se trata de transações pequenas ou médias.

Para esse tipo de operação, os veículos de securitização multiemissão surgem como uma alternativa mais econômica.

SPVs independentes: a base dos CLOs

No outro extremo estão os veículos de propósito específico (SPV) independentes, comumente utilizados em estruturas de grande porte, como as Collateralized Loan Obligations (CLOs).

Essas emissões podem atingir centenas de milhões de dólares ou euros, distribuídos em diferentes tranches de dívida com prioridades de pagamento distintas.

Trata-se de estruturas complexas, com gestão ativa de portfólio e regulação rigorosa, já que, ao envolver tranching, devem cumprir o Regulamento de Securitização da União Europeia.

Os CLOs, portanto, representam um campo onde os SPVs independentes são indispensáveis, mas cuja escala está distante das necessidades de muitos gestores que buscam soluções mais flexíveis e econômicas.

Veículos multiemissão: otimização de custos e flexibilidade

Entre os fundos e os SPVs independentes estão os veículos de securitização multiemissão, que permitem otimizar custos e flexibilizar a estrutura de investimento.

Nessas plataformas, um único SPV pode emitir múltiplas “séries” de títulos de dívida, cada uma projetada de forma independente e com ativos segregados contratualmente.

Essa separação é fundamental para garantir que os riscos de uma série não contaminem outra, e pode ser alcançada por meio de mecanismos contratuais ou pela legislação de “células” vigente em jurisdições como Luxemburgo.

Graças a esse modelo, cada emissão replica a economia de um pequeno fundo gerido, mas sem os altos custos de constituição e operação de um fundo tradicional.Gracias a este esquema, cada emisión replica la economía de un pequeño fondo gestionado, pero sin los elevados costos de constitución y operación de un fondo tradicional.

Por isso, as plataformas multiemissão são especialmente atrativas para transações de menor escala.

“Embora um SPV independente seja muito mais econômico que um fundo em termos de constituição e operação, seus custos ainda podem ser inviáveis para emissões de menor porte”, afirmou Matthew Cahill, sócio da Dentons Ireland, no III Relatório Anual do Setor de Securitização de Ativos.

“Nesses casos, a maior economia e a otimização de custos são obtidas por meio do uso de um veículo de securitização multiemissão. Cada emissão pode replicar a economia de um pequeno fundo gerido, destinando os recursos obtidos aos investimentos permitidos sob a direção do gestor de portfólio”, acrescentou o executivo.

Marco regulatório: entre flexibilidade e limitações

Um dos aspectos mais relevantes ao avaliar essas estruturas é seu enquadramento regulatório. Em geral, as emissões realizadas a partir de plataformas multiemissão não constituem uma securitização nos termos do Regulamento da UE, pois não envolvem o tranching do risco de crédito.

No entanto, se forem emitidos títulos em diferentes classes com prioridade distinta, a operação deverá cumprir os requisitos de retenção de risco e demais disposições aplicáveis.

Essa diferença gera vantagens em termos de simplicidade, mas também pode representar uma limitação para determinados investidores institucionais que só estão autorizados a adquirir instrumentos emitidos sob marcos regulatórios específicos.

Restrições de venda e segurança sobre os ativos

Independentemente da estrutura escolhida, as restrições de venda e os critérios de adequação do investidor aplicam-se de forma uniforme.

Um aspecto crítico nas plataformas multiemissão é a segurança sobre os ativos subjacentes: é indispensável que cada série conte com garantias efetivas para evitar que seus ativos sejam comprometidos por credores de outra emissão.

Na prática, a constituição de garantias pode ser complexa em determinadas jurisdições, o que introduz risco adicional para os investidores.

Riscos e possíveis contingências para os investidores

Apesar das vantagens de custo e flexibilidade, os veículos de securitização multiemissão não estão isentos de riscos. Entre os principais, destacam-se:

• Crédito dos devedores subjacentes: se os emissores dos ativos inadimplirem, o SPV não terá recursos para cumprir suas obrigações.
• Informação insuficiente: em muitos casos, as transações são listadas na Bolsa de Valores de Viena, onde os requisitos de divulgação são limitados. Isso contrasta com listagens na Euronext Dublin ou Luxemburgo, que oferecem maior transparência.
• Falta de garantia efetiva: mesmo quando há compromissos de garantia, estes podem não estar formalizados, especialmente se os ativos estiverem em jurisdições com marcos legais restritivos.
• Execução de garantias: os trustees geralmente exigem que os investidores financiem os custos de execução, o que, na prática, pode desestimular ações judiciais.
• Conformidade fiscal: em jurisdições como a Irlanda, os SPVs devem cumprir condições fiscais específicas para manter a eficiência tributária. Qualquer descumprimento pode gerar encargos fiscais significativos, afetando a rentabilidade.

Esses riscos são mais pronunciados em estruturas multiemissão do que em SPVs independentes, devido ao maior número de variáveis envolvidas.

Lembre-se: para aprofundar seu conhecimento sobre o uso de veículos securitizados na gestão profissional de portfólios, você pode baixar o III Relatório Anual do Setor de Securitização de Ativos 2025-2026, elaborado pela FlexFunds em colaboração com a Funds Society.