• A continuación, se detallan los beneficios de los vehículos de titulización multiemisión y cómo se comportan en diferentes áreas de las finanzas, según el III Informe Anual del Sector de la Securitización de Activos.
• El contenido está dirigido a gestores de activos que quieran conocer a fondo por qué utilizar productos estructurados en el armado de sus estrategias.
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En el mundo de las finanzas estructuradas, los vehículos de titulización multi-emisión se han consolidado como una herramienta cada vez más utilizada por gestores que buscan optimizar costos y acceder a oportunidades.

Su creciente popularidad responde a la necesidad de contar con plataformas más eficientes para canalizar inversiones, pero también plantea desafíos en términos regulatorios, operativos y de protección para los inversores.

Fondos: la alternativa regulada pero costosa

Una de las estructuras más tradicionales para canalizar inversiones es la creación de fondos. Sin embargo, los costos de constitución y operación suelen ser elevados, lo que los convierte en vehículos poco viables para operaciones de menor escala.

En Irlanda, por ejemplo, un Irish Collective Asset-management Vehicle (ICAV) puede implicar costos operativos anuales superiores a los EUR 200.000, sin contar los gastos iniciales de constitución.

Además, al tratarse de entidades reguladas, los directores del fondo deben ser aprobados por el Banco Central de Irlanda, lo que añade complejidad y tiempo al proceso.

Si bien algunos inversores valoran la seguridad adicional que brinda un vehículo regulado, en muchos casos los costos terminan por desincentivar la creación de fondos cuando se trata de transacciones pequeñas o medianas.

Para este tipo de operaciones, los vehículos de titulización multi-emisión se presentan como una alternativa más económica.

SPV independientes: la base de los CLOs

En el otro extremo se encuentran los vehículos de propósito especial (SPV) independientes, utilizados habitualmente en estructuras de mayor envergadura, como las Collateralized Loan Obligations (CLOs).

Este tipo de emisiones pueden alcanzar cientos de millones de dólares o euros, distribuidos en diferentes tramos de deuda con prioridades de pago diferenciadas.

Se trata de estructuras complejas, con gestión activa de portafolio y una regulación más estricta, dado que al implicar tranching deben cumplir con el Reglamento de Titulización de la Unión Europea.

Los CLOs, por tanto, representan un ámbito donde los SPVs independientes son indispensables, pero cuya escala está lejos de las necesidades de muchos gestores que buscan soluciones más flexibles y económicas.

Vehículos multiemisión: optimización de costos y flexibilidad

Entre los fondos y los SPVs independientes se ubican los vehículos de titulización multiemisión, que permiten optimizar costos y flexibilizar la estructura de inversión.

En estas plataformas, un único SPV puede emitir múltiples “series” de títulos de deuda, cada uno diseñado de manera independiente y con activos segregados contractualmente.

Esta separación es clave para garantizar que los riesgos de una serie no contaminen a otra, y puede lograrse a través de mecanismos contractuales o mediante la legislación de “células” vigente en jurisdicciones como Luxemburgo.

Gracias a este esquema, cada emisión replica la economía de un pequeño fondo gestionado, pero sin los elevados costos de constitución y operación de un fondo tradicional.

Por ello, las plataformas multiemisión resultan especialmente atractivas para transacciones de menor escala.

“Si bien un SPV independiente resulta mucho más económico que un fondo para su constitución y operación, sus costos aún pueden no ser viables para emisiones de menor escala”, relató Matthew Cahill, socio de Dentons Ireland, en el III Informe Anual del Sector de la Securitización de Activos. 

“En estos casos, el mayor ahorro y la optimización de costos se logran mediante el uso de un vehículo de titulización multiemisión. Cada emisión puede replicar la economía de un pequeño fondo gestionado, destinando los recursos obtenidos a las inversiones permitidas bajo la dirección del gestor de portafolio”, añadió el ejecutivo.

Marco regulatorio: entre flexibilidad y limitaciones

Uno de los aspectos más relevantes al evaluar estas estructuras es su encuadre regulatorio. En general, las emisiones realizadas desde plataformas multiemisión no constituyen una titulización en los términos del Reglamento de la UE, ya que no implican tranching del riesgo de crédito.

No obstante, si llegaran a emitirse títulos en distintas clases con diferente prelación, la operación debería cumplir con los requisitos de retención de riesgo y demás disposiciones aplicables.

Este matiz genera ventajas en términos de simplicidad, pero también puede representar una limitación para ciertos inversores institucionales que solo están autorizados a adquirir instrumentos emitidos bajo marcos regulatorios específicos.

Restricciones de venta y seguridad sobre los activos

Independientemente de la estructura elegida, las restricciones a la venta y los criterios de idoneidad del inversor se aplican de manera uniforme.

Un aspecto crítico en las plataformas multiemisión es la seguridad sobre los activos subyacentes: resulta indispensable que cada serie cuente con garantías efectivas para evitar que sus activos se vean comprometidos por acreedores de otra emisión.

En la práctica, la constitución de garantías puede resultar compleja en determinadas jurisdicciones, lo que introduce un riesgo adicional para los inversores.

Riesgos y posibles contingencias para los inversores

Más allá de las ventajas de costos y flexibilidad, los vehículos de titulización multiemisión no están exentos de riesgos. Entre los principales se destacan:

• Crédito de los deudores subyacentes: si los emisores de los activos incumplen, el SPV carece de recursos para cumplir con sus obligaciones.
• Información insuficiente: en muchos casos, las transacciones se listan en la Bolsa de Valores de Viena, donde los requisitos de divulgación son limitados. Esto contrasta con listados en Euronext Dublín o Luxemburgo, que ofrecen mayor transparencia.
• Falta de garantía efectiva: aun cuando se establecen compromisos de garantía, estos pueden no estar perfeccionados, especialmente si los activos se encuentran en jurisdicciones con marcos legales restrictivos.
• Ejecución de garantías: los fiduciarios suelen exigir que los inversores financien los costos de ejecución, lo que en la práctica puede disuadir acciones legales.
• Cumplimiento fiscal: en jurisdicciones como Irlanda, los SPVs deben cumplir condiciones fiscales específicas para mantener la eficiencia tributaria. Cualquier incumplimiento puede derivar en cargas fiscales significativas, afectando la rentabilidad.

Estos riesgos son más pronunciados en estructuras multiemisión que en SPVs independientes, dado el mayor número de variables involucradas.

Recuerde que, para profundizar sobre el uso de vehículos titulizados en la gestión profesional de carteras, puede descargar el III Informe Anual Sector de la Securitización de Activos 2025-2026, elaborado por FlexFunds en colaboración con Funds Society.